投資において最も知的な興奮を覚えるのは、決算書の「完璧な数字」を確認した時ではなく、その数字を作っている「構造の秘密」に触れた時です。

USS（4732）という企業。 市場のコンセンサスは、あくまで「国内の中古車を、国内で回す高収益企業」という「可視化された次元」に留まっています。 「人口減少で国内市場は成熟した」という前提だけで見れば、PER20倍前後の評価は妥当なラインに見えるかもしれません。

しかし、公開されている「USSデータブック2025」をエンジニア的な視点でデバッグしていくと、そこには表向きの財務数値とは別の、「見えない次元」が駆動している可能性が浮かび上がってきます。

今回は、圧倒的な財務データを確認しつつ、その裏側で機能している「隠れた成長レイヤー」について考察します。

1. 「表」の強さ：バグのない完璧な財務スコア

まず、投資家として無視できないのが、USSが叩き出している「異常」とも言える財務パフォーマンスです。ここが投資の前提（ベースライン）となります。

• 圧倒的なシェア： 国内オートオークション市場でのシェアは約40%。2位以下を大きく引き離す「一強」状態です。
• 驚異の利益率： 営業利益率は40%台後半（2024年3月期実績）。製造業では考えられない、プラットフォーマーならではの高収益体質です。
• 鉄壁の財務： 自己資本比率は80%に迫る水準。借入金に依存しない、極めてクリーンなバランスシートを持っています。

これだけでも十分に「買い」の理由は立ちますが、市場はこう反論します。 「確かに財務は美しい。しかし、国内のパイ（保有台数）が減る以上、これ以上のスケーラビリティ（拡張性）はないのではないか？」

この「正論」に対する私なりの回答が、次に述べる「データの行間」にあります。

2. 「裏」の変数：157万台の輸出を支えるもの

データブックには、財務省貿易統計として「年間157万台の中古車輸出」という数字が引用されています。 私が注目したのは、この巨大なトラフィックの「発生源」です。

日本の公道を走っていた車が、年間157万台も海外へ渡っている。 では、この膨大な車両は一体どこで調達され、どこでマッチングされているのでしょうか？

個々の買取店が、アフリカのバイヤーやロシアの仲介業者と個別に取引をしているとは考えにくい。これほど多種多様なスペック（車種、年式、状態）の需要と供給を結合させるには、「巨大なバックエンド・システム」が不可欠です。

ここで、USSの取扱台数（年間出品約300万台規模）というデータを重ね合わせると、ある構造が見えてきます。 公式に明言こそされていませんが、「日本の輸出市場というシステムは、USSというデータベースを経由しなければ、止まってしまうのではないか」という構造的な推論です。

3. 「意図せざるプラットフォーム」としての機能

市場はUSSを「国内オークション会場」と定義しています。 しかし、この「157万台」という出力を支えるインフラとしてUSSを捉え直すと、全く異なる景色が広がります。

輸出業者は、世界中のオーダーに応えるため、USSという巨大なプールにアクセスせざるを得ない。つまり、USSは「世界と日本を繋ぐインターフェース（接続点）」として機能してしまっているのです。

このアーキテクチャの凄まじい点は、リスクは徹底的に外部化（アウトソーシング）しているにもかかわらず、「海外市場の拡大」というメリットだけは、しっかりと自社の利益として取り込めている点です。

これをシステム設計の観点から見ると、非常に堅牢なアーキテクチャになっています。

• 輸出業者（クライアント）： 為替や規制、輸送といった「外部リスク」を負って処理を実行する。
• USS（サーバー）： リスクを負わず、安定した「接続環境」を提供するだけで手数料を得る。

世界の新興国でモータリゼーションが進み、日本車の需要が増えれば増えるほど、輸出業者はUSSで必死に車を買い付けます。 結果として、USSは「通貨リスクも輸出リスクも一切取っていないのに、グローバル経済の成長恩恵だけをフル享受できる」という、いわば「バグ技」に近い最強のポジションを確立しているのです。

この「リスク遮断」と「利益接続」の巧みな分離こそが、営業利益率40%超という驚異的な数字の正体であり、私がこの銘柄を買える理由の一つとなっています。

テキストには書かれない「余白」を読む

もちろん、これは決算説明会で語られるような公式見解ではありません。 しかし、データブックの数字と市場構造を論理的に繋ぎ合わせると、「国内循環の会社」という既存の評価軸だけでは説明がつかない「余白」が存在します。

• 「盤石な財務」という守りの盾。
• 「世界への接続」という攻めの矛。

この両方を兼ね備えていると仮定すれば、現在の株価水準に対する評価は大きく変わるはずです。

市場が目に見える「国内の減速」を懸念している間に、データの奥にある「見えない次元」に目を凝らしてみる。 そういった「仮説の答え合わせ」を静かに楽しむのも、長期投資家ならではの知的な遊戯（ゲーム）ではないでしょうか。

---

参照ソース： USS Databook 2025 (PDF)

「日本の人口という変数は減っているのに、美容室というオブジェクトは増え続けている。このシステムの挙動は正常か？」

エンジニアとしてモニター上の数値を追っていると、ふとそんな疑問が湧きます。 しかし、そのデータの裏側——いわばソースコードの深層を想像したとき、そこには単なる需給ギャップでは説明のつかない、人間ならではの「熱量」と「悲哀」が書き込まれていることに気づきました。

今回は、コタ（4923）という企業を題材に、私の仮説（むしろ妄想）を交えつつ、投資分析の面白さについて少し語らせてください。

1. 「27万」という異常値（外れ値）

まず、ファクトの確認です。厚生労働省のデータによると、美容室の数は約27万4,000軒。 これは、社会の制御システムである「信号機（約20万機）」よりも多い数字です。

システム設計の定石で言えば、明らかに無駄に多すぎる状態です。 帝国データバンクが示す「過去最多の倒産」は、市場というシステムが強制的に最適化を行っているエラー処理の結果とも言えるでしょう。

これだけ見れば、投資対象としては「バグ（リスク）だらけの環境」です。 しかし、なぜかその中で、コタの業績グラフだけが、極めて安定した波形を描き続けています。

2. 営業担当という「泥臭いインターフェース」

なぜコタだけが、この過酷な環境でエラーを起こさないのか。 財務諸表というログを読み解くと、彼らの営業担当者が担っている役割の「重さ」が見えてきます。

彼らは単に商品を納品するデリバリー係ではありません。 独立という夢を抱え、しかし経営のリテラシーが未実装なまま荒波に出たオーナーに対し、「生存するためのロジック」をインストールする役割を担っています。

これは、想像以上に「生臭い」現場のはずです。

• 「夢だけではキャッシュは回りませんよ」という冷徹な指摘。
• 明日の売上に怯えるオーナーとの、膝を突き合わせた対話。
• 廃業していく店を看取ってきた、数え切れないほどの記憶。

コタの営業担当は、こうした「現場のノイズ（感情や不安）」を正面から受け止め、それを経営数値という「秩序」に変換しようと日々、汗をかいている。 そう考えると、彼らのビジネスモデルは、極めてアナログで高負荷な「人間力」によって支えられていることが分かります。

3. データから伝わる「芯の強さ」

もちろん、ここまで書いたことは、外部の投資家である私の「妄想」の域を出ないかもしれません。 実際に現場を見たわけではありませんから。

しかし、コタの高い自己資本比率や、長期で維持されている利益率といった「数字」を見ていると、どうしてもそう思わざるを得ないのです。 現場で相当な熱量を持ったやり取りが行われていなければ、これほど美しい数値が継続的に出力されるはずがない、と。

表面上の数字はクールですが、そのバックエンドでは、コタの社員と美容師たちが、生き残りをかけて必死にシステムを回している。 そんな「芯のある商売」の気配が、決算書の端々から伝わってくるのです。

投資分析は「人間の業」に触れること

今回は「買い」や「売り」といった単純なシグナルの話ではありません。

一見すると不合理に見える市場でも、そこには「独立したい」という人間の業（ごう）があり、それを支えようとする企業の「覚悟」がある。 そうした人間ドラマが、最終的に「株価」や「業績」という数字に集約されていく。

コタという銘柄を通じて、そのプロセスを想像できたことは、私にとって非常に興味深く、学びのある体験でした。 たまにはモニターの数字から離れ、その向こう側にある「人の営み」に想いを馳せてみるのも、投資家の密かな楽しみ方なのかもしれません。

---

【参照データソース】

• 帝国データバンク： 「美容室」の倒産動向（2025年1-8月）
  • https://www.tdb.co.jp/report/industry/20250904-salon25y1-8/
• 厚生労働省： 衛生行政報告例（2023年度末現在 / 2024年10月発表）
  • https://www.mhlw.go.jp/toukei/saikin/hw/eisei_houkoku/23/dl/kekka3.pdf

これまで私はリクルートを、自分の詳細な観測範囲に入れていませんでした。 「人材系の最大手でしょう？」といった程度の認識で、あえて深入りしてこなかった、というのが実情です。

しかし、市場で高いパフォーマンスを上げているいくつかのアクティブファンドのポートフォリオ（組み入れ銘柄）を眺めていた時のことです。あまりにも多くのファンドが、この「リクルート」を主力として採用している事実に気づきました。

「なぜ、プロたちはこぞってこの銘柄を選ぶのか？」 その理由が気になり、この企業のビジネスモデルを解析し、解像度を上げてみることにしました。

すると見えてきたのは、「米国不況という逆風」さえも織り込んで稼ぐ、驚くべきサービスでした。今回は、私がリサーチ中に感じた驚きと発見を共有したいと思います。

---

1. ノイズか、シグナルか：米国の求人数「激減」の意味

まず、私がリサーチの初期段階で感じた懸念は、「米国景気後退（リセッション）リスク」への脆弱性です。 稼ぎ頭である「Indeed」が米国の労働市場に依存している以上、米国経済が減速すれば、リクルートの業績も深刻なダメージを受けるはずです。

実際、2025年3月期・第2四半期の決算資料という「ログ」を確認すると、懸念は現実のものとなっていました。

• Indeed上の求人件数： 前年同期比 約 8% 減少

これは看過できない数字です。 コロナ後の特需という「ボーナスタイム」が終了し、企業が採用ポートを閉じ始めている証拠です。 通常のビジネスモデルであれば、販売数量が8%も落ちれば、減収減益は免れません。株価にとっては致命的な欠陥となり得るでしょう。

2. 異常値の検出：なぜ「減収」しないのか

しかし、リクルートが発表したトップライン（売上収益）を見て、私は自分の目を疑いました。

• HRテクノロジー事業（米国）の売上収益： ドルベースで 約 5.8% の増収

「求人（数量）が減っているのに、売上（金額）が増えている」。 一見すると矛盾するこの現象。そのロジックを紐解くと、強烈なパラメータ調整が行われていることが判明しました。

• 求人単価： 前年同期比で 約 15% 上昇

リクルートは、求人数の減少分を、掲載単価の引き上げで見事に相殺、いや、それ以上にカバーしていたのです。 「不況下であっても、どうしても人が欲しいのであれば、それ相応の対価を払うべきである」。 この強気なプライシングが市場で承認されてしまう事実。これこそが、リクルートが単なる人材斡旋業者ではなく、市場のルールそのものを支配する「プラットフォーマー」であることの証明です。

日本企業がこの分野で海外で数量減を単価増でねじ伏せる。あまりに美しい、しかし恐ろしいほど冷徹だと感じました。

3. まさか「Microsoft」を調べることになるとは

彼らの「主戦場」は日本ではない

「一体、なぜここまで強気な設定が通るのか？」 その疑問の答えを探すため、私はさらに決算短信を読み、世界の競合他社との比較に入りました。 そこで、さらに大きな認識のズレに直面することになります。

当初、私は日本の人材大手（パーソルやパソナなど）と比較するつもりでした。 私たちは普段、街中で「リクナビ」や「SUUMO」の広告を目にするため、リクルートを「日本のドメスティックな企業」だと思い込みがちです。しかし、直近の売上収益の構成比率を見て愕然としました。

• 日本国内の売上： 全体の約 1/4
• 海外（主に米国）の売上： 全体の約 3/4

これがファクトです。 事業の数や種類こそ日本国内の方が多いものの、稼ぐ金額のスケールにおいて、もはや日本はメインストリームではないのです。 「日本の会社が海外進出している」のではなく、「グローバル企業が、たまたま日本に本社を置いている」と定義し直すべきレベルでしょう。

銘柄	売上高	営業利益率	ビジネスモデル
リクルート (6098)	約 3.4兆円	約 15%前後	プラットフォーム
パーソルHD (2181)	約 1.3兆円	約 4〜5%	人材派遣 (労働集約)
パソナ (2168)	約 0.4兆円	約 4〜5%	人材派遣 (労働集約)

この解像度で市場を見渡したとき、比較対象はもはや日本の競合ではありませんでした。 Indeedが戦っている本当の相手は、世界にたった一つ。Microsoftが擁する「LinkedIn」しかなかったのです。

• Indeed (リクルート): 検索エンジン型。全方位を網羅する「求人のGoogle」。
• LinkedIn (Microsoft): SNS型。ホワイトカラーやハイクラス層のデータベースを持つ。

米国の中堅競合であるZipRecruiterが赤字転落して脱落していく中、Microsoftと正面から殴り合い、世界シェアを奪い合う。 まさか日本の銘柄を分析していて、Microsoftとシェア争いの話をするとは思わなかった 。

4. PER30倍でも「調べる価値」はある

これまでの私は「PER20倍以下じゃないと買わない」というバリュー株の基準で見ていました。 しかし、リクルートのような「クオリティが極めて高い企業」には、常にプレミアムがつくのが市場の常識です。

• 圧倒的なネットワーク効果（堀）
• テック企業としての高収益体質
• 不況でも値上げできる価格決定権

これらを加味すれば、PER30倍は「許容範囲」かもしれません。 むしろ、株価が調整している今は、エントリーのタイミングを計る上で絶好のチャンスに見えます。

「高いからパス」と思考停止するのではなく、「このプレミアムを払ってでも、この最強のビジネスモデルを保有する価値があるか？」 そう自問しながら、見ていきたい思います。

ポートフォリオの6割が「不動産（J-REIT）」で埋まっている現状は、正直に言えば居心地が悪いものです。

前回の記事でも触れましたが、私の本音としては、とっととこの偏りを是正し、次の資金循環——テック株や素材産業——へ駒を進めたい。エンジニアとしての本能が、これからの技術革新へベットしろと囁くからです。

しかし、市場は私の「飽き」や「焦り」とは無関係に動きます。

感情で売買ボタンを押すのは、投資ではなくただの消費です。規律ある投資家でありたいなら、売却のトリガーは常に冷徹な数値で引かねばなりません。

では、どの数値を見るか。

私はプロのファンドマネージャーではありません。個別のオフィスビルの空室率や、テナントの契約更改の機微まで読み解くのは、私の「能力の輪」の外側にある行為です。それを無理してやろうとすると、解像度の低い情報を信じ込む「知ったかぶり」のリスクを負うことになる。

だから私は、あえて変数を絞ります。

私がJ-REITの売り時を判断するために監視しているのは、誰もが確認できる、けれど多くの人が軽視しがちな「2つの指標」だけです。

---

私が設定している「撤退の閾値」

複雑なモデルを組めない私が、唯一の規律として定点観測しているのが以下の2点です。教科書的な定義よりも、私の「生活実感」としての解釈を添えておきます。

1. イールドスプレッド（利回り差）

計算式： J-REIT分配金利回り － 10年国債利回り

要は「リスクを取る対価として、国債よりどれだけ多く貰えるか」という指標です。

REITは価格変動リスクがある商品です。元本保証の国債と利回りが変わらないなら、わざわざREITを持つ合理性はありません。この差（スプレッド）が縮小するということは、私の感覚で言えば「夜ぐっすり眠るためのコスト」が払われていない状態です。

【私の規律】

• 3.0%以上： リスクに対する「手当」は十分。保有継続。
• 2.5%以下： リスクに見合わない。割高と判断し、機械的に売却検討。

2. NAV倍率（純資産倍率）

計算式： 株価 ÷ 1口当たり純資産額

保有している不動産を今すぐ売り払って借金を返した時、手元に残る現金（解散価値）に対して、今の株価が何倍かを示す数字です。

スーパーで1,000円の肉が900円で売られていれば「買い」だし、1,200円なら「プレミアムがついている」と判断する。それだけの話です。

【私の規律】

• 1.0倍割れ： 明確なバーゲン（不動産価値以下）。売る理由なし。
• 1.0倍〜1.1倍： フェアバリュー（適正）。
• 1.1倍以上： 加熱気味。人気投票の様相を呈しているので警戒。

---

実践判定：今、ボタンを押すべきか

では、2025年11月の数値を、私の主力2銘柄に当てはめてみましょう。「売りたい」という私の感情を、数字はどうジャッジするか。

① 【インデックス】NF J-REIT（1343）

市場全体（東証REIT指数）の平均値です。

指標	現在の数値（概算）	私の判定
分配金利回り	4.25%	–
10年国債利回り	1.10%	–
イールドスプレッド	3.15%	保有継続（2.5%までのマージンあり）
NAV倍率	0.93倍	保有継続（解散価値割れ）

【結論】

全く売る段階にありません。

スプレッドは3.15%もあり、NAV倍率はまさかの1倍割れ。市場は不動産の価値を過小評価しています。これを売るというのは、1,000円札が入った財布を930円で他人に譲るようなものです。退屈ですが、ホールド一択です。

② 【個別株】ジャパン・ホテル・リート（8985）

インバウンド需要で話題のホテル特化型です。こちらは感情的には「そろそろ利益確定したい」という誘惑に駆られやすい銘柄です。

指標	現在の数値（概算）	私の判定
分配金利回り	4.60%	–
イールドスプレッド	3.50%	保有継続（十分なリスクプレミアム）
NAV倍率	1.02倍	保有継続（加熱感なし）

【結論】

こちらも、数字は「NO」と言っています。

NAV倍率は1.02倍。インデックスよりは評価されていますが、ホテル系REITは好況時にプレミアム（NAV 1.1〜1.3倍）が乗るのが常です。今のインバウンドの活況を考えれば、1.02倍はまだ「平熱」の範囲内。

何より、国債に対して3.5%もの上乗せ金利が得られている現状で手放すのは、投資効率の観点から見て悪手です。

---

思考の整理

複雑なことを考えようとせず、この2つの定規だけを当てた結果、結論は明白でした。

「まだ、席を立つ時間ではない」

市場全体（NF J-REIT）はバーゲン状態であり、個別株（ジャパン・ホテル・リート）にも熱狂ごとき過熱感はありません。「とてつもないチャンス」ではありませんが、少なくとも今売れば、それは「論理」ではなく「気まぐれ」による売買になってしまいます。

私はテック株へ行きたい。新しいセクターへ資金を移したい。

けれど、私の定めた規律が「待て」と言っている以上、それに従うのがエンジニアであり投資家としての私です。

スプレッドが2.5%を切るか、NAVが不合理なほど高騰するその時まで、配当という名の「待ち賃」を受け取りながら、もう少しこの退屈な不動産ポジションと付き合うことにします。

AI相場の波に乗ろうと半導体関連の日本株をリサーチしていた時、数字の「歪み」に酔いそうになりました。

レーザーテック、PER 40倍。 アドバンテスト、PER 50倍超。

「期待値が高い」といえば聞こえはいいですが、バリュー投資を志向する身としては、この高所恐怖症になるような価格帯には到底手が出せません。

しかし、ふと視線を横に向けると、世界シェアNo.1の巨人が、妙に常識的な価格で放置されていることに気づきます。 信越化学工業、PER 18倍。

同じ「世界シェア1位」の半導体関連銘柄でありながら、なぜこれほど評価に断絶が生まれるのか？ この差を突き詰めていくと、株式市場という場所がいかに「純度」に対して潔癖か、という事実が見えてきました。

今日はこの「事業の純度」という物差しと、それを踏まえた私の生存戦略について整理します。

---

1. なぜ「混ぜ物」があるほど安くなるのか

まず、半導体セクターのPERのばらつきを並べてみます。（※数値は執筆時点の概算）

• レーザーテック（約40倍）： 半導体検査装置（専業）
• アドバンテスト（約51倍）： 半導体テスタ（専業）
• 信越化学（約18倍）： 半導体シリコンウエハ ＋ 塩ビ（住宅・インフラ）
• 味の素（約30倍）： 半導体絶縁材 ＋ 食品（餃子・調味料）

一目瞭然ですね。 PERが高い企業は、事業の100%が半導体一本足です。いわゆる「ピュア・プレイヤー」です。 対して、PERが低い（割安な）企業には、必ずと言っていいほど「半導体とは関係ない別の事業（混ぜ物）」が含まれています。

信越化学なら「塩ビ（住宅）」、味の素なら「食品」。 投資家心理としては、こういうことです。

「俺はAIの未来にフルベットしたいんだ。住宅市場のリスクや、餃子の売れ行きなんてノイズはいらない」

プロのファンドマネージャーになればなるほど、この傾向は顕著でしょう。「AIファンド」を運用しているのに、組み入れた信越化学が「米国の住宅不況で減益しました」では、顧客に説明がつかないからです。

この「使い勝手の悪さ」が、株価におけるディスカウント（割引）要因となります。金融用語で言う「コングロマリット・ディスカウント」の正体です。

2. 他業界でも起きる「純度」の格差

この「純粋なものは高く、混ざったものは安い」というルールは、半導体に限った話ではありません。

• テスラ（かつてのPER 100倍超）： EV純度100%。EVの未来そのものを買うチケット。
• トヨタ（PER 10倍前後）： 世界一売っているが、ガソリンもHVも金融もやっている。「EVだけ」を切り出せない。
• カプコン（高PER）： ゲーム専業。ヒットすれば株価は青天井。
• ソニーG（中PER）： ゲームは覇権だが、映画も音楽も、あろうことか金融（銀行・保険）まで抱えている。分析が複雑すぎる。

市場は、複雑さを嫌い、シンプルさを愛します。 「これさえ買っておけば、そのテーマの恩恵を100%享受できる」という分かりやすさにこそ、プレミアム（高PER）が支払われるわけです。

3. あえて「不純物」を愛する戦略

では、私たち個人投資家はどう動くべきか？ 「PERが高いピュアな企業を買うのが正解」なのでしょうか。

私は逆だと思っています。 むしろ、市場が嫌う「混ぜ物（不純物）」こそが、長期投資における安全装置になると考えるからです。

PER40倍のレーザーテックは、半導体市況が悪化すれば逃げ場がありません。「純度100%」とは、リスクも100%直撃することを意味します。

一方で、PER18倍の信越化学はどうか。 もし半導体バブルが弾けても、彼らには「インフラとしての塩ビ」があります。味の素には、不況でも売れる「食品」があります。

• 高PER（専業）： 攻めの投資。テーマの恩恵を最大化するが、脆い。
• 低PER（複合）： 守りの投資。爆発力はないが、事業ポートフォリオ内でリスクを相殺できる。

私はビビりな性格なので、特定の未来（AI一強など）に資産の全てを賭ける勇気はありません。 だからこそ、市場が「不純物が混ざっているから」という理由で安値に放置している「信越化学のような複合企業」を好みます。

「AIの恩恵は受けたい。でも、AIがコケた時に死にたくはない」 そんな虫のいい願いを叶えてくれるのは、華やかな専業メーカーではなく、地味で複雑なコングロマリット企業なのです。

「餃子や塩ビが混ざってるくらいが、栄養バランスが良くて丁度いい」 そう思えるかどうかが、割安株投資家とモメンタム投資家の分水嶺なのかもしれません。